BaFin

Thema Zulassung Crowdfunding im Licht des Aufsichtsrechts

Was Plattformbetreiber und kapitalsuchende Anbieter von Beteiligungsmöglichkeiten beachten müssen.

Jörg Begner, BaFin

Datum: 05.09.2012 10:00 Uhr

Das Crowdfunding ist eine junge Finanzierungsform, bei der eine Vielzahl von Personen als Kapitalgeber auftritt. Es erfolgt in der Regel über das Internet. Über spezielle Plattformen versuchen die Anbieter, Anleger dafür zu gewinnen, sich ohne lange Überlegung an Unternehmungen oder Projekten zu beteiligen. Die Bündelung von Angebot und Nachfrage, zum Beispiel durch die Crowdfunding-Plattformen, führt oft dazu, dass Beteiligungen in kürzester Zeit durch Anleger verbindlich gezeichnet werden und rasch ausplatziert sind.

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Was ist Crowdfunding?

Der Begriff „Crowdfunding“, auch Schwarmfinanzierung genannt, findet sich in keinem Gesetz. Er bezeichnet eine Art der Finanzierung, die erst in den letzten Jahren aufgekommen ist und immer stärker in den Blickpunkt der Öffentlichkeit rückt. Beim Crowdfunding werden Vorhaben mit Hilfe zahlreicher Kapitalgeber finanziert, die zumeist über Internet-Plattformen geworben werden. Die erste dieser Plattformen ging in Deutschland im Herbst 2011 an den Start. Hierzulande wird Crowdfunding bislang insbesondere zur Finanzierung sozialer oder kreativer Projekte, aber auch zur Kapitalbeschaffung für Start-up-Unternehmen genutzt. Da auch sehr geringe Investitionssummen je Anleger möglich sind, ist die potenzielle Zielgruppe größer als bei klassischen Beteiligungsformen. Marktteilnehmer prognostizieren dieser Finanzierungsform, die von Kreditinstituten unabhängig ist, gute Wachstumschancen.

Zahlreiche Variationen

Crowdfunding-Plattformen und die angebotenen Beteiligungsmöglichkeiten sind sehr unterschiedlich ausgestaltet.

  • Auf welche Art und Weise werden Anleger und Beteiligungsanbieter zusammengebracht?
  • Wie erfolgt die Zeichnung der Beteiligung – fungiert die Plattform als Vermittler oder veräußert der Plattformbetreiber die Beteiligung direkt?
  • Wie erfolgt der Transfer des anzulegenden Kapitals – zahlt der Anleger direkt an den Beteiligungsanbieter oder dient die Plattform als neutraler Zahlungstreuhänder oder vielleicht sogar als Beteiligungstreuhänder?
  • Wird Fremdkapital oder Eigenkapital eingeworben und in welcher Beteiligungsform?
  • Wie soll der Anlegerkreis ausgestaltet sein?

Diese und andere Fragen stellen sich nicht nur aus unternehmerischer, steuerlicher und gesellschaftsrechtlicher, sondern eben auch aus aufsichtsrechtlicher Sicht.

Es hängt von der jeweiligen Ausgestaltung ab, welche aufsichtsrechtlichen Vorschriften beim Crowdfunding zu beachten sind. So können für den Betrieb einer Crowdfunding-Plattform Erlaubnispflichten nach dem Kreditwesengesetz (KWG) oder Zahlungsdiensteaufsichtsgesetz (ZAG) berührt werden und weitere Pflichten beispielsweise aufgrund des Wertpapierhandelsgesetzes (WpHG) zu beachten sein. Für den Anbieter von Beteiligungen stellt sich die Frage, ob er einer Prospektpflicht nach dem Vermögensanlagengesetz (VermAnlG) oder dem Wertpapierprospektgesetz (WpPG) unterliegt. Auch dies hängt davon ab, wie die anzubietende Beteiligung und die Modalitäten des Angebots ausgestaltet werden sollen.

Erlaubnispflicht

Angesichts der Unterschiede zwischen den einzelnen Crowdfunding-Plattformen können verbindliche Aussagen zur Erlaubnispflicht erst gemacht werden, nachdem das jeweilige Geschäftsmodell geprüft wurde.

Eine Erlaubnis nach § 32 Absatz 1 Satz 1 KWG ist notwendig, wenn im Inland Bankgeschäfte betrieben oder Finanzdienstleistungen erbracht werden sollen und wenn dies gewerbsmäßig oder in einem Umfang geschehen soll, der einen in kaufmännischer Weise eingerichteten Geschäftsbetrieb erfordert.

Die Erlaubnispflicht nach § 8 Absatz 1 Satz 1 ZAG trifft Betreiber, die im Inland Zahlungsdienste als Zahlungsinstitut erbringen wollen – wieder vorausgesetzt, dass dies gewerbsmäßig oder in einem Umfang erfolgen soll, der einen in kaufmännischer Weise eingerichteten Geschäftsbetrieb erfordert.

Gewerbsmäßigkeit oder kaufmännisch eingerichteter Geschäftsbetrieb

Geschäfte werden dann gewerbsmäßig betrieben, wenn der Betrieb auf eine gewisse Dauer angelegt ist und der Betreiber einen Gewinn erzielen will. Indiz für die Gewinnerzielungsabsicht ist insbesondere die Entgeltlichkeit.

Ob der Umfang der Geschäfte einen in kaufmännischer Weise eingerichteten Geschäftsbetrieb erfordert, richtet sich nach der bankwirtschaftlichen Verkehrsauffassung. Für die Erlaubnispflicht ist es jedoch unerheblich, ob der Betrieb tatsächlich so geführt wird.

Finanzinstrumente

Eine Erlaubnispflicht nach dem KWG setzt voraus, dass es sich bei den Unternehmensbeteiligungen, die über die Plattform angeboten werden, um Finanzinstrumente im Sinne des § 1 Absatz 11 KWG handelt. Finanzinstrumente sind unter anderem Wertpapiere sowie Vermögensanlagen im Sinne des § 1 Absatz 2 VermAnlG, mit Ausnahme von Anteilen an einer Genossenschaft.

Zu den Wertpapieren zählen alle Gattungen von übertragbaren Wertpapieren (mit Ausnahme von Zahlungsinstrumenten), die ihrer Art nach auf den Kapitalmärkten handelbar sind. Dazu gehören insbesondere Aktien und vergleichbare Anteile an juristischen Personen, Personengesellschaften und sonstigen Unternehmen. Des Weiteren fallen darunter Zertifikate, die Aktien vertreten, Schuldtitel (insbesondere Genussscheine) sowie Inhaber- und Orderschuldverschreibungen. Die BaFin hält auf ihrer Internetseite ein Merkblatt bereit, das den Begriff der Finanzinstrumente näher erläutert.

Bei den Vermögensanlagen im Sinne des Vermögensanlagengesetzes handelt es sich unter anderem um Anteile, die nicht in Wertpapieren im Sinne des Wertpapierprospektgesetzes verbrieft sind und die eine Beteiligung am Ergebnis eines Unternehmens gewähren (§ 1 Absatz 2 Nr. 1 VermAnlG); außerdem um Genussrechte (§ 1 Absatz 2 Nr. 4 VermAnlG). Werden über die Crowdfunding-Plattformen stille Beteiligungen, Genussrechte oder Genussscheine angeboten, fallen diese ebenso unter den Begriff der Finanzinstrumente wie Aktien, Kommanditanteile und Anteile an Gesellschaften nach dem Bürgerlichen Gesetzbuch.

Finanzdienstleistungen

Wenn es sich bei den angebotenen Unternehmensbeteiligungen um Finanzinstrumente handelt, erbringt der Plattformbetreiber als Finanzdienstleistung unter Umständen entweder die Anlage- oder die Abschlussvermittlung bzw. das Platzierungsgeschäft, bei dem es sich um einen Spezialfall der Abschlussvermittlung handelt.

Die Anlagevermittlung ist im KWG definiert als „Vermittlung von Geschäften über die Anschaffung und Veräußerung von Finanzinstrumenten“. Die Anlagevermittlung erbringt etwa, wer als Bote des Anlegers dessen Willenserklärung, Finanzinstrumente anzuschaffen oder zu veräußern, an denjenigen weiterleitet, mit dem der Anleger ein solches Geschäft abschließen will. Die Botentätigkeit kann auch elektronisch erfolgen: Wer ein EDV-System zur Verfügung stellt, durch das die Willenserklärungen an potenzielle Vertragspartner weitergeleitet werden, betreibt ebenfalls Anlagevermittlung. Das gilt auch für Betreiber von Crowdfunding-Plattformen.

Wird der Plattformbetreiber nicht nur als Bote, sondern als Stellvertreter tätig, kommt die Abschlussvermittlung in Betracht. Sie ist gesetzlich als Anschaffung und Veräußerung von Finanzinstrumenten in fremdem Namen für fremde Rechnung definiert (§ 1 Absatz 1a Satz 2 Nr. 2 KWG). Der Plattformbetreiber ist dann Stellvertreter, wenn er bevollmächtigt ist, die Willenserklärung eines Anlegers anzunehmen, eine Unternehmensbeteiligung zu kaufen.

Ein Sonderfall der Abschlussvermittlung ist das Platzierungsgeschäft. Dieses erbringt, wer Finanzinstrumente bei deren Emission – also der erstmaligen Ausgabe – am Kapitalmarkt oder an einen begrenzten Kreis von Anlegern in fremdem Namen für fremde Rechnung verkauft. Der Emittent muss den Platzierenden damit beauftragt haben, die Finanzinstrumente im Kapitalmarkt unterzubringen (Platzierungsabrede), ohne dass der Platzierende jedoch zur Übernahme der Finanzinstrumente verpflichtet ist.

Bei den derzeit erkennbaren Crowdfunding-Modellen wird hingegen kein Einlagengeschäft nach § 1 Absatz 1 Satz 2 Nr. 1 KWG betrieben, weder von den (vermittelnden) Plattformbetreibern noch von den Anbietern der Unternehmensbeteiligungen. Diese Modelle sehen keinen unbedingten Rückzahlungsanspruch für die Anleger vor, was aber Voraussetzung für das Einlagengeschäft ist.

Ausnahmen von der Erlaubnispflicht

Auch wenn Plattformbetreiber eigentlich einen der genannten Erlaubnistatbestände erfüllen, gelten doch nach § 2 KWG unter bestimmten Bedingungen Ausnahmen von der Erlaubnispflicht. So braucht ein Unternehmen etwa dann keine Erlaubnis, wenn es ausschließlich die Anlage- oder Abschlussvermittlung zwischen Kunden und Anbietern oder Emittenten von Vermögensanlagen im Sinne des § 1 Absatz 2 VermAnlG betreibt ‒ sofern sich die Finanzdienstleistungen auf die genannten Vermögensanlagen beschränken und das Unternehmen sich dabei nicht Eigentum oder Besitz an Geldern oder Anteilen von Kunden verschaffen darf (§ 2 Absatz 6 Satz 1 Nr. 8e KWG). Gleiches gilt, wenn ein Unternehmen das Platzierungsgeschäft ausschließlich für Anbieter oder für Emittenten von Vermögensanlagen im Sinne des § 1 Absatz 2 VermAnlG erbringt (§ 2 Absatz 6 Satz 1 Nr. 19 KWG).

Werden über eine Plattform also etwa lediglich stille Beteiligungen oder Genussrechte angeboten und nehmen die Plattformbetreiber nach dem Geschäftsmodell keine Gelder von den Anlegern entgegen, unterliegen sie keiner Erlaubnispflicht. Für das Platzierungsgeschäft braucht der Plattformbetreiber auch dann keine Erlaubnis nach dem KWG, wenn er dabei Gelder der Anleger entgegennimmt.

Erlaubnispflicht nach dem ZAG

Wenn der Betreiber der Crowdfunding-Plattform selbst keine Gelder von den Anlegern entgegennimmt, erbringt er keine Zahlungsdienste nach dem ZAG. Tut er dies jedoch und leitet er die Gelder an den Anbieter der Unternehmensbeteiligungen weiter, kommt eine Erlaubnispflicht nach dem ZAG in Betracht.

Gleiches gilt für die Zahlstelle, an die die Anleger das Geld überweisen, damit diese es bis zur Auszahlung an den Anbieter der Unternehmensbeteiligungen verwahrt und schließlich weiterleitet. In beiden Fällen kann es sich um ein Finanztransfergeschäft nach § 1 Absatz 2 Nr. 6 ZAG handeln.

Prospektpflicht

Für den Anbieter oder Emittenten der Beteiligung kann eine Prospektpflicht nach dem WpPG oder nach dem VermAnlG bestehen, welches am 1. Juni 2012 das Verkaufsprospektegesetz ersetzt hat. Ausschlaggebend ist die Art des Angebotes, zum Beispiel die Art der Beteiligung, also insbesondere die Rechtsform (KG-Beteiligung, stille Beteiligung, Genussrecht etc.), oder das Emissionsvolumen.

Derzeit werden im Markt oft Genussrechte oder stille Beteiligungen über Crowdfunding angeboten, die gegebenenfalls unter die Prospektpflicht nach dem VermAnlG fallen. Denkbar sind jedoch auch andere Beteiligungs- bzw. Rechtsformen wie beispielsweise KG-Modelle oder die GbR, die das VermAnlG ebenfalls erfasst. Vereinzelt wurden bisher auch Aktien via Crowdfunding angeboten. Das öffentliche Anbieten von Aktien und anderen Wertpapieren kann eine Prospektpflicht nach dem WpPG voraussetzen.

Wen trifft die Prospektpflicht?

Die Prospektpflicht trifft beim Crowdfunding immer den Anbieter der Beteiligungen. Wer das ist, hängt davon ab, wie das jeweilige Crowdfunding ausgestaltet wird. In der Praxis lassen sich bislang grundsätzlich zwei Fallgestaltungen unterscheiden:

  1. Ein Anbieter betreibt selbst das Crowdfunding, sammelt also Kapital für ein bestimmtes Projekt ein, in dem er Vermögensanlagen begibt.

    In einem solchen Fall kann es sich unter anderem um ein öffentliches Angebot von Vermögensanlagen nach dem VermAnlG handeln, so dass grundsätzlich eine gesetzliche Prospektpflicht besteht. Die Frage, ob das Angebot prospektpflichtig ist oder eine Ausnahme greift, richtet sich nach den Voraussetzungen, die im Folgenden dargestellt werden.

  2. Das Crowdfunding findet auf einer Plattform statt, auf der Anbieter und Anleger zusammenkommen können. Der Betreiber der Plattform stellt also nur eine Art Forum zur Kontaktanbahnung zur Verfügung, hat aber mit dem Angebot selbst vertraglich nichts zu tun und ist auch kein Anbieter.

    Der Betreiber einer solchen Plattform ist selbst nicht prospektpflichtig. Vielmehr trifft die Prospektpflicht den Anbieter, der seine Vermögensanlage auf der Plattform zum Verkauf stellt.

Vermögensanlagen

Beim Crowdfunding werden meist Vermögensanlagen im Sinne des VermAnlG angeboten. Die Prospektpflicht des § 6 VermAnlG greift grundsätzlich bei einem öffentlichen Angebot von Vermögensanlagen, das darauf gerichtet ist, Anlegergelder für Projekte unter dem Begriff Crowdfunding einzuwerben. Es kommt dabei nicht darauf an, ob lediglich im Internet geworben wird oder auch über andere Medien wie Anzeigen oder Flyer.

Grundsätzlich dürfen in Deutschland Vermögensanlagen nicht ohne einen Prospekt, den die BaFin zuvor gebilligt hat, öffentlich angeboten werden. Die Prospektpflicht erstreckt sich unter anderem auf Unternehmensanteile, Anteile an Treuhandvermögen oder sonstigen geschlossenen Fonds, Genussrechte und Namensschuldverschreibungen, welche nicht in Wertpapieren verbrieft sind. Zu den Unternehmensanteilen gehören Unternehmensbeteiligungen an Personengesellschaften, GmbH-Anteile, GbR-Anteile sowie stille Beteiligungen an den genannten Gesellschaften oder an bestimmten Vermögensmassen solcher Gesellschaften, aber auch Beteiligungen an ausländischen Unternehmen anderer Rechtsformen. Prospektpflichtig sind somit grundsätzlich auch sämtliche angebotene GbR-Beteiligungen, etwa zur Finanzierung von Bürgersolaranlagen und von Aktienclubs.

Der Anleger erhält durch die Mindestangaben im Prospekt ein Minimum an Informationen, die er für seine Anlageentscheidung benötigt. Die Prospektpflicht sorgt somit für eine bessere Transparenz. Dies soll es potenziellen Anlegern ermöglichen, sich selbst ein Bild von den Eigenschaften und Risiken eines Projekts zu machen. Sie werden dadurch dazu veranlasst, sich mit Investitionsvorhaben in Ruhe auseinander zu setzen.

Ausnahmen von der Prospektpflicht

Insbesondere § 2 Nr. 3 VermAnlG regelt allerdings, dass Angebote bis zu bestimmten Bagatellgrenzen von der Prospektpflicht ausgenommen sind. Der Gesetzgeber geht zum Beispiel davon aus, dass der Anleger bei einem Emissionserlös bis 100.000 Euro in zwölf Monaten nicht besonders geschützt werden muss. Dies soll eine Überregulierung verhindern. Der Schwellenwert von 100.000 Euro findet sich auch im WpPG wieder und resultiert aus der Umsetzung der EU-Prospektrichtlinie. In Anlehnung an diese Richtlinie wurde bereits die Bagatellgrenze im Verkaufsprospektgesetz (VerkProspG) festgelegt, die auch im VermAnlG beibehalten wurde.

Andere Ausnahmen nach dem VermAnlG, wie die Begrenzung auf maximal 20 Anteile oder ein Mindestpreis von 200.000 Euro je Anteil, kommen normalerweise beim Crowdfunding nicht in Betracht – geht es doch gerade darum, eine Vielzahl (also eine „Crowd“) von Anlegern und kleinen Anlagesummen für die Anlage zu gewinnen.
Die BaFin trifft keine generellen Aussagen darüber, ob eine Ausnahme von der Prospektpflicht vorliegt. Dies hängt damit zusammen, dass § 21 VermAnlG eine (zivilrechtliche) Haftung vorsieht, falls ein Verkaufsprospekt fehlt. Über Klagen aufgrund dieser Haftungsnorm entscheiden allein die Zivilgerichte, die nicht an die Beurteilung der BaFin als Verwaltungsbehörde gebunden sind. Detaillierte Informationen, wie ein Vermögensanlagen-Verkaufsprospekt zu verfassen ist und welche Mindestangaben er enthalten muss, finden sich auf der Internetseite der BaFin.

Vermögensanlagen-Informationsblatt

Besteht ein prospektpflichtiges Angebot, so muss der Anbieter außerdem ein Vermögensanlagen-Informationsblatt erstellen, bevor das öffentliche Angebot beginnt (§ 13 VermAnlG). Die BaFin kann das Angebot ansonsten untersagen.

Neben den Pflichten für den Anbieter sieht das VermAnlG auch Pflichten für Emittenten von Vermögensanlagen vor. Ist der Emittent nicht ohnehin aufgrund der Vorschriften des Handelsgesetzesbuches verpflichtet, (gesteigerte) Rechnungslegungs- und Offenlegungspflichten zu beachten, wird ihm durch § 23ff. VermAnlG die Pflicht auferlegt, einen geprüften Jahresabschluss und Lagebericht zu erstellen und zu veröffentlichen.